O capital produtivo e o capital fictício

Do crédito público ao descrédito democrático

A recente explosão da riqueza financeira desmistificou a meritocracia capitalista

André Lara Resende, piaui, Edição 234, Março 2026 

Desde o fim da Segunda Guerra Mundial, todo o Ocidente, além do Japão e partes do Oriente Médio, passou por um amplo processo de americanização, tanto na economia quanto nos costumes. Os valores e o modo de vida americanos foram universalmente adotados.

A partir dos anos 1980, o capitalismo americano se transformou. Sofreu uma hipertrofia financeira. Deixou de ser o capitalismo industrial – o modelo que prevaleceu do século XIX até os primeiros três quartos do século XX – e se tornou um capitalismo essencialmente financeiro. O aumento do valor dos títulos financeiros de direitos em relação à produção e à renda, conjugado à enorme liquidez desses títulos nos mercados, modificou radicalmente a economia contemporânea. Isso afetou também a sociedade americana, que até o fim do século passado era constituída em sua maioria por uma classe média cujas necessidades básicas eram plenamente atendidas pelo modelo econômico do país, possuía um alto padrão de consumo e tinha muitos motivos para acreditar que a vida continuaria a melhorar. A realidade agora é outra.

O processo de financeirização, de aprofundamento financeiro (financial deepening) é, em princípio, positivo, pois facilita o financiamento do investimento, ou seja, o aumento da capacidade produtiva. A partir de certo ponto, contudo, passa a criar distorções perigosas. Inverte-se a ordem das coisas: o mercado financeiro deixa de ser um instrumento para o bom funcionamento da produção de bens e serviços e se torna o protagonista da economia.

Karl Marx já havia feito a distinção entre o que chamou de capital produtivo e capital fictício. O economista americano Irving Fisher, ainda na primeira metade do século XX, formulou de modo sistemático, no interior da chamada teoria neoclássica, a distinção entre capital real e capital financeiro. O capital real é capital físico: um conjunto de estruturas e equipamentos dotados de capacidade produtiva, que gera um fluxo futuro de bens e serviços, como máquinas, terras e matérias-primas. O capital financeiro é composto por ações e títulos financeiros que constituem direitos sobre o que é produzido.

Em princípio, o capital financeiro reflete o valor do capital real, pois o fluxo de renda futura deveria corresponder ao fluxo futuro de bens e serviços. Apenas o capital financeiro é diretamente contabilizável, mas somente o capital real produz bens e serviços. A teoria neoclássica pressupunha haver entre eles uma estreita correspondência. Co­mo num jogo de espelhos, o financeiro deveria refletir o real e vice-versa.

Os ativos financeiros não são riqueza real, mas direitos de reivindicar a riqueza produzida pela sociedade. Os direitos à riqueza deveriam corresponder à riqueza real, ou seja, àquilo que foi ou é realmente produzido – uma correspondência que foi rompida nas economias modernas. A expansão do crédito e do endividamento público, se não for acompanhada pelo aumento do investimento e da capacidade produtiva, cria riqueza financeira sem correspondência na riqueza real.

A capacidade do Estado de criar poder aquisitivo – isto é, de conceder crédito sem lastro e aumentar a quantidade de todo tipo de ativo financeiro no país – é fonte de perplexidade e grande confusão. Se o Estado é sempre um devedor, se a dívida pública é quase sempre considerada excessiva, como pode ele próprio, além de grande devedor, ser também um agente que concede crédito, cria poder aquisitivo e riqueza financeira?

Na maioria das vezes, o Estado concede crédito a si mesmo e expande a dívida pública. Ou seja, cria poder aquisitivo para viabilizar seus próprios gastos. O poder de cobrar impostos, no presente e no futuro, confere ao Estado a credibilidade necessária para ser o grande devedor na sociedade. Este lado da equação, o Estado como devedor, que gasta levando em conta sua capacidade futura de cobrar impostos, é relativamente bem compreendido.

É o outro lado da equação contábil da sociedade, o fato de que a dívida pública é um ativo do setor privado, que é mal compreendido. A expansão da dívida, que viabiliza o aumento dos gastos públicos, é simultaneamente uma expansão de riqueza financeira privada. A faculdade de conceder crédito sem lastro dá ao Estado a capacidade de aumentar seus gastos e, ao mesmo tempo, de aumentar a riqueza financeira privada. Esta faculdade é fonte de muita confusão conceitual e, quando apontada, provoca perplexidade.

A noção de que os bancos são meros intermediários de fundos existentes, que transferem recursos de poupadores para investidores, é dominante até hoje. Mas, no mundo da moeda fiduciária, trata-se de um equívoco. O sistema financeiro pode conceder crédito muito além do estoque de poupança disponível. Os bancos com acesso ao Banco Central não são apenas intermediários de fundos privados, mas sim concessionários da capacidade do Estado de conceder crédito. Em períodos de otimismo, o sistema financeiro expande o crédito, isto é, cria poder aquisitivo do nada, e se refinancia no Banco Central. Só o Estado, emissor da moeda fiduciária, pode criar poder aquisitivo por meio da mera expansão de seu passivo, mas os bancos com acesso ao Banco Central também podem conceder crédito sem lastro.

A expansão do crédito pelo sistema financeiro não tem limites definidos. Diante dos inevitáveis excessos, a eventual perda de confiança exige a intervenção do Estado. Para evitar o colapso do sistema, o Banco Central expande o seu passivo para adquirir créditos privados, num processo análogo, porém muito mais abrangente, ao redesconto bancário (a operação em que um banco se refinancia no Banco Central usando seus créditos como garantia). Foi o que aconteceu durante a crise financeira de 2008, quando o Federal Reserve System (FED), o Banco Central americano, introduziu o Quantitative Easing (QE), um processo de expansão do passivo do Estado – mais especificamente, do passivo do Banco Central – para adquirir créditos emitidos pelo setor privado.

A teoria econômica neoclássica concebe o crédito apenas como a intermediação entre os agentes com excesso de renda e aqueles com excesso de gastos. Por isso, tem grande dificuldade em aceitar que o Estado possa criar poder aquisitivo sem lastro. Para essa teoria, o crédito concedido ao Estado é fruto da sua capacidade de cobrar impostos, o que implica que ele se endivida levando em conta as receitas fiscais futuras advindas dos tributos. Em suma, o aumento do poder aquisitivo decorrente da ampliação do passivo financeiro do Estado deve estar lastreado na sua capacidade futura de arrecadar mais do que vier a gastar.

Esta é a base do recorrente clichê de que a dívida pública seria um ônus para as gerações futuras. Também está por trás da chamada Equivalência Ricardiana (o nome vem do economista britânico David Ricardo), segundo a qual os gastos públicos não estimulam a economia, pois tão logo eles se ampliam, há uma redução nos gastos privados, pois se antecipa que haverá aumento dos impostos para compensar a ampliação dos gastos públicos. Essa é também a lógica da Fiscal Theory of the Price Level (FTPL), a teoria fiscal do nível de preços, a mais recente tentativa de encontrar uma âncora objetiva para o nível de preços e a inflação. É a única que ainda não foi completamente desmoralizada – talvez porque, como depende de variáveis não observáveis, formuladas em modelagens matemáticas sofisticadas, não pode ser empiricamente falsificada.

A criação de poder aquisitivo sem lastro, mesmo quando tem origem nos bancos privados, depende, em última instância, da possibilidade de recurso ao crédito público, isto é, da capacidade de refinanciamento no Banco Central. Quando, porém, o Banco Central concede diretamente crédito ao setor privado, a criação de poder aquisitivo sem lastro se torna algo explícito. Foi o que ocorreu com o experimento do QE, depois da crise de 2008, e novamente durante a pandemia.

A preocupação com a rentabilidade deveria garantir certa racionalidade à concessão de crédito pelo sistema financeiro. Mas, como a história demonstra, em períodos de euforia, a racionalidade desaparece. Quando a festa termina, o Banco Central é chamado para o resgate. Depois da crise financeira de 2008 e da Covid, o Estado, ao comprar ativos do sistema bancário, enviar cheques e creditar contas de empresas e famílias, teve sua capacidade de criar poder aquisitivo “do nada” (out of thin air, como reconheceu, à época da grande crise financeira, o presidente do FED, Ben Bernanke, ao afirmar que criava os recursos creditando do computador do FED as contas dos bancos), despida da roupagem tecnocrática que a encobria. A explicitação desse extraordinário poder tem consequências econômicas e políticas profundas.

Sem obrigação de retorno financeiro, o Banco Central não está sujeito a qualquer disciplina de mercado. O emissor da moeda fiduciária não corre risco de falta de liquidez ou crise de confiança. Sua moderação depende exclusivamente de um quadro institucional bem concebido e efetivamente respeitado. Caso contrário, corre o risco de provocar inflação, perda de valor e até a rejeição completa da moeda. Mas, quando o Estado expande o seu passivo para comprar ativos financeiros privados, não há risco de provocar inflação convencional. Não provoca inflação de bens e serviços, mas sim inflação de preços de ativos financeiros.

O resultado, como contrapartida do aumento da dívida pública, é o aumento da riqueza financeira privada. O processo é concentrador de renda e riqueza, dado que a posse de ativos financeiros é altamente concentrada. Os analistas convencionais, que sempre veem a dívida pública como uma ameaça, enquanto ficam perplexos com a inflação bem-­comportada, não percebem que o problema, hoje, está na outra face da dívida pública: a riqueza financeira privada.

Com a moeda fiduciária, o Estado detém o poder de criar o valor mais alto das sociedades contemporâneas: a riqueza financeira. É um poder que não tem limites objetivos, pois depende exclusivamente de restrições institucionais autoimpostas. Restrições dificilmente respeitadas sem os rígidos valores éticos e cívicos, os mesmos que foram erodidos pelo individualismo capitalista contemporâneo. Assim, a tentação patrimonialista acabará sempre por se sobrepor às restrições institucionais.

 

Desmascarada a pretensa restrição natural ou técnica da criação de riqueza financeira, o que está em risco é a disciplina fiscal e a boa governança. Para evitar o pior, o mito da impossibilidade do Estado de criar riqueza precisa ser substituído por um quadro institucional que restrinja o crédito público ao financiamento do investimento e ao aumento da produtividade. Sem o que a tentação patrimonialista e a corrupção se tornam incontroláveis.

Quando isso ocorre, a combinação do enriquecimento das elites financeiras com a generalização dos privilégios dos governantes – políticos eleitos e funcionalismo – cria uma classe à parte. A elite, anestesiada pelos ganhos financeiros fáceis, prefere ignorar a erosão da boa governança do Estado, e a corrupção se generaliza. No Brasil de hoje, o caso do Banco Master, com a sua espantosa rede de conexões, é exemplar da associação espúria entre as elites e a política corrompida. Fica evidente que já alcançou todas as instâncias do setor público, com a cumplicidade do setor privado. É uma associação no interior da qual pode prevalecer uma falsa impressão de prosperidade. Falsa porque a expansão dos direitos financeiros não tem correspondência no aumento do investimento e da produtividade, não reflete um aumento da capacidade de produzir bens e serviços.

Nos Estados Unidos deste século, o aumento da riqueza financeira se dá sobretudo pelo aumento do valor das empresas. No Brasil, onde a taxa básica de juros é mantida desproporcionalmente alta, a hipertrofia financeira é alimentada pela transferência de mais de 10% do PIB ao ano, via serviço da dívida, para os detentores de títulos públicos. O caso brasileiro é mais grave, pois os juros inviabilizam também o investimento privado.

Os excluídos, sem acesso aos canais tradicionais da política, bloqueados pelos interesses financeiros, têm dificuldade de serem ouvidos em sua indignação. O efeito sobre a confiança é devastador. Contagiosa, a desconfiança nos políticos, na burocracia e nas elites dirigentes se alastra por todas as esferas da sociedade. A confiança é condição indispensável para a vida em comum. A tentativa de substituí-la por uma legislação, cada vez mais abrangente e invasiva sobre todos os aspectos da vida, termina por asfixiar a economia, soterrada pela burocracia e pelos conflitos jurídicos.

Solapada a confiança, está aberto o caminho para a tentação autoritária. O surgimento de novas lideranças, cujo apelo é a promessa de varrer as elites e restaurar a moralidade, tirar o peso do Estado das costas da população, acaba por acelerar o processo de decadência política e econômica. O caminho até a completa degradação institucional pode ser longo, mas sempre começa pela perda de confiança, passa pela tentação totalitária, até chegar à pulverização do poder e ao esfacelamento do Estado.

Além de solapar a confiança, o uso espúrio do poder de criar riqueza financeira atinge o cerne da legitimidade nas democracias de mercado: o mito da meritocracia. As sociedades contemporâneas, espelhadas no modelo de democracia capitalista industrial dos Estados Unidos – como notou Alexis de Tocqueville já no início do século XIX – precisam acreditar que a riqueza é fruto do trabalho, da competência e do esforço individual. Nas sociedades aristocráticas do Velho Mundo, com elites hereditárias, a legitimidade dos governantes não dependia de validação democrática. Tocqueville sustenta que, em contrapartida, exigia-se um rigoroso sentido de dever e de responsabilidade cívica, algo que se perdeu nas modernas democracias capitalistas. Foi substituído pela crença no poder do esforço individual. O apelo da parábola da mão invisível de Adam Smith – segundo a qual as pessoas, ao buscarem realizar seus interesses, promovem o bem geral – depende de que se acredite na meritocracia. Mesmo a desigualdade, provocada pela busca do lucro, se torna aceitável, porque é entendida como resultado do mérito individual. A própria coesão social nas democracias capitalistas depende da ideia de que a desigualdade não é perene e é meritocrática.

A explosão da riqueza financeira depois da crise de 2008 e do Quantitative Easing desmistificou a meritocracia capitalista. Diante de fortunas antes inconcebíveis, agora acumuladas literalmente da noite para o dia, e da promiscuidade entre os ocupantes do Estado e as elites financeiras, o mito da riqueza como resultado do trabalho e da competência não tem mais como se sustentar. Os analistas convencionais têm razão: a explosão do endividamento público é uma ameaça, mas não pelas razões alegadas. Não é um ônus sobre as gerações futuras, mas sinal de grave falha de governança. É uma ameaça, porque tem como contrapartida uma concentração de riqueza financeira incompatível com a democracia.

André Lara Resende

É doutor em economia pelo Instituto de Tecnologia de Massachusetts (MIT), e um dos idealizadores do Plano Real. Publicou Consenso e contrassenso: por uma economia não dogmática (Portfolio Penguin)